La transizione industriale della Cina _ di Warwick Powell, Fred Gao
La transizione industriale della Cina
Oltre il mito della sovraccapacità
| Dottor Warwick Powell29 maggio |
Prefazione: In questo saggio, ritorno al sistema economico cinese e ai modi per comprenderne le dinamiche e l’evoluzione, e fornisco una versione leggermente ampliata di un articolo di opinione pubblicato di recente . Per cominciare, faccio riferimento all’articolo del 2025 di Suranjana Nabar-Bhaduri e Matías Vernengo sulla Review of Political Economy , che fornisce una solida validazione empirica della legge di Kaldor-Verdoorn in Cina. La loro analisi (1991-2019) mostra che la crescita della produzione guida fortemente la crescita della produttività attraverso meccanismi guidati dalla domanda, con coefficienti di Verdoorn prossimi a uno e shock del PIL che dominano i risultati della produttività. I recenti dati dell’Ufficio Nazionale di Statistica per il primo trimestre – aprile 2026 rafforzano questo quadro in tempo reale: la produzione manifatturiera ad alta tecnologia è aumentata del 12,6%, gli investimenti e i profitti ad alta tecnologia hanno guidato la trasformazione strutturale in corso, l’indice dei prezzi alla produzione (PPI) è diventato positivo e il consumo di servizi moderni ha accelerato, il tutto nel contesto della transizione tra le diverse generazioni industriali e degli shock esterni derivanti dalla guerra con l’Iran.
Mentre la Cina ha registrato una crescita del PIL del 5% nel primo trimestre del 2026, gli utili industriali delle principali imprese sono aumentati del 15,5% su base annua, raggiungendo 1.696 miliardi di yuan. Gli utili del settore manifatturiero ad alta tecnologia sono cresciuti del 47,4%, la produzione di macchinari ha registrato una forte performance e i prezzi alla produzione (PPI) sono tornati positivi dopo anni di pressione deflazionistica. Eppure, il solito coro di “sovraccapacità” si è levato ancora una volta nei commenti occidentali. Questa diagnosi statica, incentrata su istantanee di utilizzo degli impianti, livelli di inventario e volumi di esportazione, fraintende fondamentalmente i processi dinamici in atto nella più grande economia industriale del mondo.
Quella che appare come sovraccapacità è in realtà la transizione dovuta alla sovrapposizione di diverse generazioni di impianti industriali: il capitale fisso più vecchio e a bassa produttività, derivante dalle precedenti ondate di investimenti, continua a operare, generando un’intensa concorrenza sui prezzi (fenomeno noto in Cina come neijuan o involuzione, di cui ho già parlato in dettaglio ), mentre le nuove capacità produttive, digitali e ad alta tecnologia, si espandono. Questo periodo di transizione è caotico e doloroso nel breve termine, ma riflette un processo intenzionale di trasformazione strutturale guidata dalla domanda, che sta innalzando il potenziale produttivo a lungo termine dell’economia.
Il ruolo centrale della dinamica di Kaldor-Verdoorn
Al centro di questa transizione si trova la legge di Kaldor-Verdoorn (KV), una delle più importanti regolarità empiriche dell’economia eterodossa. Osservata per la prima volta dall’economista olandese Petrus Johannes Verdoorn nel 1949 e successivamente sviluppata da Nicholas Kaldor, la legge stabilisce una forte relazione positiva tra crescita della produzione e crescita della produttività del lavoro. A differenza della visione neoclassica convenzionale, in cui il progresso tecnico è in gran parte esogeno e guidato dall’offerta, la prospettiva KV considera la produttività e l’innovazione come in gran parte endogene all’espansione della domanda.
Nel loro importante articolo del 2025 pubblicato sulla Review of Political Economy, Suranjana Nabar-Bhaduri e Matías Vernengo forniscono una solida conferma empirica di queste dinamiche in Cina (e in India) nel periodo 1991-2019. Utilizzando due approcci sofisticati – l’analisi di regressione partizionata e l’autoregressione vettoriale strutturale (VAR) – gli autori dimostrano che la crescita della produzione “attira” con forza la crescita della produttività. Per la Cina, hanno stimato coefficienti di Verdoorn compresi tra circa 0,89 e 1,05. In termini pratici, ciò significa che per ogni punto percentuale di aumento della crescita del PIL, la crescita della produttività del lavoro aumenta quasi della stessa quantità. Gli shock del PIL/produzione hanno rappresentato oltre l’80-90% della varianza dell’errore di previsione della produttività, mentre gli effetti ciclici a breve termine legati alla disoccupazione (legge di Okun) sono risultati piccoli e statisticamente non significativi.
Per i lettori non specialisti, il meccanismo funziona come segue. La domanda autonoma – nel caso della Cina, fortemente trainata dagli investimenti pubblici e strategici in infrastrutture, industrializzazione e ora nei settori verde e ad alta tecnologia – funge da catalizzatore iniziale. Questa domanda induce investimenti privati attraverso il principio dell’acceleratore e le aspettative di una crescita sostenuta del mercato (un processo formalizzato nei modelli di supermoltiplicatore sraffiano ). Le imprese reagiscono inizialmente aumentando i tassi di utilizzo della capacità produttiva degli impianti e delle attrezzature esistenti. Quando l’elevato utilizzo si mantiene nel tempo, si attivano diversi processi che migliorano la produttività:
- Rendimenti di scala crescenti: volumi di produzione maggiori consentono un utilizzo più efficiente delle risorse e una maggiore specializzazione;
- Apprendimento attraverso la pratica: operai e ingegneri acquisiscono esperienza, scoprendo miglioramenti graduali nei processi;
- Cambiamento tecnico incorporato: i nuovi investimenti includono macchinari, software e metodi di qualità superiore; e
- Divisione del lavoro e trasformazione strutturale: le risorse si spostano dalle attività a bassa produttività a quelle ad alta produttività.
L’intensa concorrenza accelera quindi il processo, spingendo le imprese a innovare o a uscire dal mercato, e determinando la progressiva sostituzione delle tecnologie obsolete. Il risultato è una causalità cumulativa: l’espansione della domanda genera crescita della produttività, che a sua volta alimenta ulteriore domanda e investimenti in un circolo virtuoso.
Oggi in Cina, questa dinamica è visibile nei dati. Il valore aggiunto della produzione manifatturiera ad alta tecnologia è cresciuto in modo significativamente più rapido rispetto alla media industriale complessiva del 6,1%. I profitti sono rimbalzati con forza nei segmenti in fase di ammodernamento, anche se i settori tradizionali subiscono pressioni sui margini. Il graduale cambiamento positivo dell’indice dei prezzi alla produzione (PPI) segnala che le modalità di produzione più recenti ed efficienti stanno acquisendo potere di determinazione dei prezzi, mentre quelle più vecchie vengono progressivamente rese obsolete attraverso programmi di ammodernamento, aggiornamento e rottamazione selettiva. Iniziative politiche come il rinnovo su larga scala delle attrezzature e le “nuove forze produttive di qualità” rappresentano uno sforzo deliberato per gestire questa obsolescenza in modo ordinato, piuttosto che attraverso un collasso caotico guidato dal mercato.
Questa visione guidata dalla domanda si pone in netto contrasto con le narrazioni dominanti che considerano il progresso tecnico come una forza esogena e la capacità come un vincolo fisso. Le metriche statiche di “sovracapacità” – semplici confronti tra la produzione e un livello efficiente stimato – ignorano queste realtà temporali ed evolutive. Confondono i sintomi della distruzione creativa durante una transizione tecnologica con un’inefficienza permanente.
Venti geopolitici avversi a breve termine; prosegue l’ammodernamento strutturale.
La guerra in corso in Iran introduce ulteriori pressioni a breve termine. Le interruzioni delle forniture energetiche stanno spingendo al rialzo i costi dei fattori produttivi (si veda il grafico sull’aumento dei prezzi alla produzione riportato di seguito), il che potrebbe temporaneamente frenare alcuni piani di investimento e rallentare la domanda globale. Per la Cina, l’aumento dei prezzi (aumento dell’IPC, si veda il grafico sottostante) potrebbe paradossalmente incoraggiare un prelievo dai risparmi delle famiglie per mantenere i volumi di consumo di beni materiali. La crescita contenuta dei salari reali e del reddito delle famiglie – l’immagine speculare dell’aumento delle quote di profitto durante questa fase di accumulo di capitale – rafforza questo aggiustamento (si veda l’ultimo grafico sottostante che mostra l’aumento dei ricavi e dei profitti delle imprese, di cui ho già parlato in precedenza ). Profitti aziendali più elevati, in particolare nei settori in fase di ammodernamento, forniscono risorse per continui reinvestimenti in nuove tecnologie. Politiche ben calibrate a sostegno dei consumi interni e della modernizzazione delle attrezzature possono contribuire a superare la transizione. (Grafici dell’Ufficio nazionale di statistica cinese ).
Secondo i dati pubblicati dall’Ufficio Nazionale di Statistica il 18 maggio 2026, il settore industriale cinese ha mostrato una solida resilienza nei primi quattro mesi del 2026. Il valore aggiunto industriale per le imprese di dimensioni superiori a una determinata soglia è cresciuto del 5,6% su base annua. La produzione di apparecchiature è aumentata dell’8,7%, mentre la produzione ad alta tecnologia ha registrato un’impennata del 12,6%, ovvero 7 punti percentuali in più rispetto alla media industriale. Alcuni segmenti specifici dell’alta tecnologia hanno registrato incrementi notevoli: produzione di dispositivi per la stampa 3D (+50,9%), batterie agli ioni di litio (+36%) e robot industriali (+25,7%). Gli investimenti in alta tecnologia sono cresciuti del 6,1%, con aumenti significativi nei veicoli e nelle apparecchiature aerospaziali (+17,9%), nei dispositivi informatici e per ufficio (+13,9%) e nei servizi informatici (+18,1%). Gli utili industriali nel primo trimestre sono aumentati del 15,5% a 1.696 miliardi di yuan, trainati da un notevole balzo del 47,4% degli utili della produzione ad alta tecnologia.
Questi dati evidenziano il continuo slancio dei settori in fase di ammodernamento , nonostante gli investimenti complessivi in immobilizzazioni siano diminuiti dell’1,6% (in gran parte a causa della persistente stagnazione del settore immobiliare). Anche i prezzi alla produzione (PPI) hanno registrato una significativa ripresa: +0,2% nel periodo gennaio-aprile, con un’accelerazione al +2,8% nel solo mese di aprile, e prezzi di acquisto in aumento del 3,5%. Ciò pone fine a un lungo periodo deflazionistico e indica un miglioramento del potere di determinazione dei prezzi nei segmenti più avanzati (si veda ancora una volta il grafico sopra).
La guerra in corso in Iran ha fatto lievitare i costi globali dell’energia e delle materie prime, aumentando i prezzi dei fattori produttivi per le industrie ad alta intensità energetica e creando difficoltà a breve termine per gli investimenti e i margini di profitto. Nonostante ciò, i settori dell’alta tecnologia e delle apparecchiature hanno in gran parte resistito alla tempesta, sostenuti da una domanda sostenuta, dal rinnovamento delle attrezzature incentivato dalle politiche governative e dagli aumenti di produttività derivanti dagli ammodernamenti. Questa resilienza sottolinea come le dinamiche di tipo Verdoorn – in cui l’espansione della produzione stimola l’apprendimento, le economie di scala e il cambiamento tecnico incorporato – rimangano attive nelle aree strategiche.
Oltre al settore manifatturiero, la Cina sta vivendo una più ampia trasformazione strutturale. L’ indice della produzione di servizi è cresciuto del 4,9% su base annua nel periodo gennaio-aprile, con i servizi moderni in testa: trasmissione di informazioni, software e servizi IT (+10,9%), leasing e servizi alle imprese (+9,3%) e servizi finanziari (+6,7%). Le vendite al dettaglio di servizi sono aumentate del 5,6%, un ritmo significativamente più rapido rispetto alle vendite al dettaglio di beni di consumo complessive (1,9%), con una forte crescita nei servizi di informazione e comunicazione, turismo/cultura/sport/tempo libero e servizi di trasporto. Le vendite al dettaglio di servizi online sono aumentate dell’8,3%.
Ciò riflette un continuo riorientamento della crescita dei consumi, che si allontana dalla tradizionale vendita al dettaglio di beni materiali per orientarsi verso una categoria di servizi più ampia e abilitata digitalmente (distinta dalla semplice vendita di materie prime). La crescita si sta concentrando su servizi basati sull’esperienza, ad alta intensità di informazioni e ad alto valore aggiunto, piuttosto che su beni guidati dal volume. Questa duplice trasformazione – coefficienti di produzione più tecnologici ed efficienti dal punto di vista energetico sul lato dell’offerta e uno spostamento dei consumi orientato ai servizi sul lato della domanda – segna il continuo dispiegarsi di un cambiamento strutturale. Essa si allinea con il passaggio a “nuove forze produttive di qualità”, in cui i guadagni di produttività derivanti dalla produzione ad alta tecnologia supportano l’aumento del tenore di vita attraverso un consumo di servizi diversificato.
Nel complesso, i dati relativi al periodo gennaio-aprile delineano il quadro di un’economia che sta gestendo con discreto successo le difficoltà di transizione e gli shock esterni, proseguendo al contempo il suo percorso evolutivo: la capacità produttiva tradizionale cede lentamente ma inesorabilmente il passo a modalità più recenti ed efficienti, e i modelli di consumo si evolvono di pari passo. Un sostegno politico costante alla domanda interna e alla trasformazione tecnologica contribuirà a consolidare questi risultati.
Implicazioni internazionali e scelte politiche
La reazione internazionale alla transizione cinese rivela due percorsi distinti. Le economie avanzate con settori industriali maturi ma sempre più obsoleti, come quelle dell’UE, hanno optato per un forte protezionismo: dazi, sussidi e controlli sugli investimenti in veicoli elettrici, pannelli solari, batterie e prodotti correlati cinesi. Questo approccio è fuorviante. Molte di queste economie stanno contemporaneamente perseguendo la rimilitarizzazione e praticando una relativa austerità fiscale. Questa combinazione smorza la domanda interna, indebolendo le condizioni necessarie per gli effetti Kaldor-Verdoorn a livello locale. Piuttosto che bloccare i progressi cinesi, una strategia più produttiva sarebbe un’apertura (selettiva) agli investimenti delle imprese cinesi e alla collaborazione tecnologica. Ciò accelererebbe la diffusione tecnologica, velocizzerebbe la transizione verde e consentirebbe a queste economie di capitalizzare sui vantaggi in termini di costi ed efficienza generati dalle economie di scala cinesi. Le imprese cinesi restano aperte a maggiori investimenti nell’UE, come dimostra il fatto che gli investimenti cinesi in Europa nel 2025 hanno raggiunto il livello più alto degli ultimi sette anni .
D’altro canto, le economie in via di sviluppo con basi industriali limitate si trovano di fronte a un’opportunità diversa. Le capacità produttive cinesi – che offrono energie rinnovabili a prezzi accessibili, macchinari, attrezzature per il trasporto e beni infrastrutturali – forniscono strumenti potenti per la loro trasformazione strutturale. I recenti andamenti commerciali lo confermano. Le esportazioni cinesi si sono orientate sempre più verso il Sud del mondo e i partner della Nuova Via della Seta, rappresentando ormai oltre la metà del commercio totale della Cina. Mentre le economie avanzate rimangono preoccupate per i saldi delle partite correnti e per le preoccupazioni legate al “dumping”, i paesi in via di sviluppo stanno sfruttando questi flussi per costruire le fondamenta industriali.
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Andare oltre i cliché statici
Il dibattito sulla “sovraccapacità” riflette in definitiva una più profonda divergenza metodologica. I modelli neoclassici privilegiano l’analisi di equilibrio e i fattori esogeni dell’offerta. Approcci alternativi, fondati sulla tradizione di Kaldor e Verdoorn, enfatizzano la causalità cumulativa, la crescita trainata dalla domanda e il progresso tecnico evolutivo. L’esperienza cinese dagli anni ’90 in poi – e gli ottimi risultati econometrici dello studio di Nabar-Bhaduri e Vernengo – forniscono prove convincenti a sostegno di quest’ultima tesi.
Con il progressivo abbandono dei vecchi modelli industriali a favore di quelli più recenti, l’attuale periodo di involuzione si attenuerà. Gli indicatori del primo trimestre 2026 – accelerazione dei profitti nel settore manifatturiero avanzato, ripresa dei prezzi alla produzione e una solida dinamica del settore high-tech nonostante gli shock esterni – suggeriscono che la transizione stia avanzando. Comprendere questo processo come obsolescenza indotta dalla domanda e guidata dalla concorrenza, piuttosto che come semplice eccesso di capacità, offre una guida molto più accurata per i responsabili politici.
Per la Cina, la priorità rimane il mantenimento di una domanda autonoma, gestendo al contempo un ammodernamento ordinato. Per il resto del mondo, la strada più saggia è quella di adottare politiche industriali complementari che sfruttino, anziché contrastare, l’ondata di produttività globale. Lo sviluppo non è un problema di ottimizzazione a somma zero, ma un processo evolutivo di trasformazione strutturale. Le istantanee statiche nascondono più di quanto rivelino. Un’analisi dinamica indica una maggiore efficienza sistemica e potenziali vantaggi condivisi, a patto che la politica riesca a stare al passo con l’economia.
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L’era del silicio è arrivata, ma chi potrà cavalcarla?
Mentre la Cina insegue il boom del silicio, l’economista cinese Li Xunlei mette in guardia contro un’economia a forma di K, in cui pochi giganti raccolgono i profitti e gli altri lottano per rimanere a galla.
| Fred Gao7 maggio |
Nelle ultime settimane, il boom dell’intelligenza artificiale nel settore dei semiconduttori ha spinto al rialzo il settore delle comunicazioni ottiche sul mercato azionario cinese di classe A, dando origine a un arguto detto tra gli investitori cinesi: “State alla luce, non restate lì impalati ” (站在光里，不要光站着), che esorta il pubblico ad acquistare azioni del settore delle comunicazioni ottiche. Dietro questa battuta ironica si cela un significato più profondo: almeno tra gli investitori cinesi, l’avvento dell’era del silicio sembra ormai inarrestabile.
Anche l’economista cinese Li Xunlei ha recentemente condiviso il suo punto di vista sul boom economico. Li Xunlei è il capo economista di Zhongtai Securities. Da oltre trent’anni si occupa di ricerca macroeconomica, finanziaria e sui mercati dei capitali ed è uno dei primi esperti cinesi in questo campo. Lo scorso aprile ha partecipato al simposio sulle condizioni economiche organizzato dal Primo Ministro Li Qiang .
Secondo Li, la prosperità dell’era del silicio è tutt’altro che distribuita in modo uniforme. Le aziende basate sul silicio e le imprese tradizionali “basate sul carbonio” stanno divergendo a un ritmo accelerato in termini di creazione di ricchezza, assorbimento di posti di lavoro e valutazione, dando origine a quella che lui definisce un'”economia a forma di K”. Le cosiddette “Magnifiche Sette” rappresentano il 27% dei profitti totali e oltre il 33% della capitalizzazione di mercato totale del mercato azionario statunitense, eppure insieme forniscono solo circa 2,5 milioni di posti di lavoro. NVIDIA, ora l’azienda di maggior valore al mondo per capitalizzazione di mercato, impiega appena 36.000 persone. Una manciata di aziende “si staglia alla luce”, raccogliendo enormi profitti, mentre la stragrande maggioranza delle imprese tradizionali lotta per sopravvivere lungo il braccio discendente della K. Nel frattempo, l’1% più ricco degli americani detiene il 50% di tutta la ricchezza del mercato azionario, mentre 124 milioni di persone non sono in grado di trovare 400 dollari per un’emergenza. Egli avverte che l’intelligenza artificiale rischia di ampliare ulteriormente il divario di ricchezza e di intensificare le pressioni strutturali sull’occupazione.
Li mette inoltre in guardia contro il rischio di una bolla dell’intelligenza artificiale alimentata dalla corsa in corso nelle spese in conto capitale. Le proiezioni attuali suggeriscono che i Magnifici Sette statunitensi spenderanno tra i 700 e i 750 miliardi di dollari in spese di capitale nel 2026, con un aumento su base annua del 70-80%. Come dice lui: ” Non espandere le spese di capitale significa morte certa, ma espandere le spese di capitale non garantisce nemmeno la sopravvivenza”.
Nell’era del silicio, sostiene Li, la valutazione di un’azienda non può più basarsi esclusivamente sul valore commerciale; è necessario tenere conto anche del suo valore sociale. La collettività deve guardare al futuro e riflettere su come reagire alla polarizzazione sociale e agli shock occupazionali che l’era del silicio porterà con sé. Egli ritiene che solo sviluppando con vigore il settore dei servizi e creando nuove opportunità di lavoro si possa coinvolgere un maggior numero di persone nel progresso economico, anziché lasciarle indietro.
Di seguito la versione inglese dell’articolo. Il suo lavoro è stato pubblicato sul suo account WeChat:
L’era del silicio è arrivata: siamo pronti?
Nel primo trimestre del 2026, la regione di Taiwan ha registrato una crescita del PIL reale del 13,69%, con una crescita del PIL nominale che ha raggiunto un notevole 16,88%. Come è noto, ciò è dovuto in gran parte all’industria elettronica di Taiwan e, soprattutto, a TSMC. Solo nel primo trimestre, TSMC ha registrato un utile netto attribuibile agli azionisti di 18,1 miliardi di dollari, in aumento di circa il 60% su base annua. NVIDIA ha fatto ancora meglio, con un utile netto di 18,78 miliardi di dollari nel primo trimestre e una capitalizzazione di mercato che si avvicina ai 5 trilioni di dollari. Per confronto, l’intero PIL degli Stati Uniti nel 2025 era di soli 30,76 trilioni di dollari.
Ricordo ancora la visita agli istituti finanziari di Taipei dieci anni fa, quando tutti si lamentavano dei tempi difficili. Nel primo trimestre del 2016, il PIL della regione di Taiwan era diminuito dello 0,89% su base annua – il terzo calo trimestrale consecutivo – e gli stipendi erano rimasti stagnanti per anni.
La struttura industriale della regione di Taiwan ha subito una trasformazione radicale nell’ultimo decennio? Chiaramente no. L’industria elettronica nella regione di Taiwan è da tempo altamente sviluppata. La ragione di questo boom è semplice: è arrivata l’era del silicio.
In realtà, l’industria elettronica era già entrata in una fase di crescita dieci anni fa, quando tutti parlavano della catena di fornitura di Apple. Nei giorni scorsi, Berkshire Hathaway ha tenuto la sua assemblea annuale degli azionisti. Durante l’incontro, Warren Buffett ha fatto notare che dieci anni fa aveva investito 35 miliardi di dollari in azioni Apple e che, nell’ultimo decennio – interessi inclusi – questo investimento ha generato 150 miliardi di dollari di profitti per Berkshire, il tutto senza che lui facesse nulla.
A dire il vero, aspettarsi che un novantacinquenne come Buffett abbia una visione lungimirante e una comprensione approfondita dell’era del silicio è forse chiedere troppo. Con ogni probabilità, quando acquistò Apple dieci anni fa, la considerava principalmente un titolo azionario ad alta crescita nel settore dei beni di consumo.
Ricordo che dieci anni fa, le materie prime a monte della filiera produttiva globale dei semiconduttori – wafer di silicio e simili – registrarono i primi aumenti di prezzo in cinque anni, il che segnò, a ben vedere, l’inizio dell’era del silicio. All’epoca, ebbi una conversazione con il capo analista elettronico della nostra azienda. Sostenne che la nuova domanda a valle, trainata da HPC, IoT ed elettronica automobilistica, stava determinando l’avvento ufficiale della quarta ondata di aumento del contenuto di silicio. La scarsità di wafer di silicio e la limitata capacità produttiva a monte, unite all’impennata delle applicazioni a valle ad alta intensità di silicio, stavano creando un circolo virtuoso, e i chip di memoria, in quanto categoria centrale di questo circolo, ne avrebbero tratto il massimo vantaggio.
Oggi, le applicazioni di intelligenza artificiale sono diventate sempre più pervasive. Il lancio di ChatGPT ha segnato l’inizio di una nuova era in cui i modelli linguistici di grandi dimensioni vengono ampiamente implementati. I modelli multimodali di grandi dimensioni sono ora in grado di elaborare e generare contenuti attraverso diverse modalità, superando i limiti dei modelli linguistici di grandi dimensioni tradizionali in ambito visivo, uditivo e in altri domini. La forma dominante si sta evolvendo dai chatbot ad agenti capaci di ragionamento indipendente, utilizzo di strumenti ed esecuzione di compiti. Le grandi potenze sono entrate in un’era di competizione per la potenza di calcolo: dalla carenza di CPU alla carenza di GPU e di nuovo alla carenza di CPU; dai chip ottici ai moduli ottici fino alle interconnessioni ottiche CPO: una progressione abbagliante e caleidoscopica.
Uno dei vantaggi di lavorare nel settore finanziario è che, a prescindere dalla tua rapidità di apprendimento, non hai altra scelta che stringere i denti e lasciarti trascinare dall’era del silicio. Se non presti attenzione all’impennata dei titoli azionari delle società di telecomunicazioni ottiche quotate in borsa, qualcuno ti urlerà: “Stai alla luce, non restare lì impalato”.
Al contrario, la Berkshire Hathaway di Buffett ha dimostrato una notevole disciplina, riducendo le proprie partecipazioni azionarie statunitensi per dieci trimestri consecutivi e disponendo ora di 397 miliardi di dollari in contanti. Buffett ha paragonato l’attuale mercato azionario statunitense a “una chiesa con un casinò annesso”: le valutazioni sono semplicemente troppo elevate. Il momento giusto per investire, afferma, è quando “nessun altro è disposto a rispondere al telefono”.
Dal punto di vista della valutazione, l’indice S&P 500 viene scambiato a un rapporto prezzo/utili (P/E) medio di quasi 30, con un rendimento da dividendi di appena l’1% e un rapporto prezzo/valore contabile (P/B) di 5,6. A titolo di confronto, il CSI 300 ha un P/E medio di 14,4, un P/B di 1,47 e un rendimento da dividendi del 2,62%. Il mercato statunitense appare effettivamente caro, soprattutto considerando che l’inflazione negli Stati Uniti a marzo era ancora al 3,3% e il rendimento dei titoli del Tesoro a 10 anni si attestava al 4,4%.
Naturalmente, i metodi di valutazione radicati nell’era del carbonio potrebbero essere già obsoleti. Nell’era del silicio, solo una manciata di aziende crea un valore enorme, mentre la maggior parte è destinata a languire. Secondo i dati disponibili, le “Magnifiche Sette” hanno guadagnato complessivamente 567,25 miliardi di dollari di profitti nel 2025, contro i circa 2,09 trilioni di dollari totali dell’indice S&P 500, pari al 27,1% dei profitti totali. La loro quota di capitalizzazione di mercato totale è persino superiore, attestandosi intorno al 33-35%.
Questo solleva un interrogativo: non viviamo forse in un’era di divergenza sempre più profonda, in cui una manciata di aziende si accaparra una fetta enorme dei profitti della società con margini sbalorditivi – il modello di crescita basato sul silicio – mentre la maggior parte delle imprese basate sul carbonio fatica a rimanere a galla? Questa è la cosiddetta economia a forma di K: il problema è che solo poche aziende e individui cavalcano la salita della “K”, mentre la maggioranza scivola lungo l’altra.
In altre parole, sebbene siamo entrati nell’era del silicio, il nostro stile di vita rimarrà basato sul carbonio ancora per molto tempo. Ad esempio, negli ultimi giorni, più di 50.000 persone si sono recate in pellegrinaggio a Omaha per vedere Buffett: hanno viaggiato in aereo, soggiornato in hotel, visitato le Berkshire, mangiato bistecche e partecipato alle corse mattutine. Tutto questo rappresenta un consumo basato sul carbonio. Persino il cosiddetto consumo basato sul silicio richiede enormi quantità di energia da combustibili fossili e rilascia ingenti quantità di anidride carbonica.
Esaminiamo ora alcune caratteristiche di quest’epoca di divergenze e chiediamoci se siano di buon auspicio per uno sviluppo economico sano. In primo luogo, consideriamo la struttura proprietaria degli asset nel mercato azionario statunitense. Secondo i dati della Federal Reserve, l’1% più ricco degli americani detiene circa il 50% del valore totale del mercato azionario, mentre il restante 50% ne possiede solo l’1%. La Fed ha anche riferito che 124 milioni di americani non sono in grado di reperire 400 dollari in caso di emergenza.
In secondo luogo, sebbene i sette colossi tecnologici statunitensi rappresentino oltre il 33% della capitalizzazione di mercato totale, il numero di posti di lavoro che creano è sorprendentemente limitato. Nel 2025, il loro organico complessivo si aggirava intorno ai 2,5 milioni di dipendenti, di cui 1,56 milioni solo per Amazon. Nvidia, l’azienda di maggior valore al mondo per capitalizzazione di mercato, impiega appena 36.000 persone. Inoltre, per espandere i propri investimenti, questi giganti hanno licenziato un gran numero di lavoratori: si stima che oltre 100.000 posti di lavoro siano stati tagliati solo nei primi due mesi di quest’anno.
In sintesi, nell’era del silicio, le aziende di intelligenza artificiale possono creare molta più ricchezza rispetto alle loro controparti basate sui combustibili fossili, stimolando la crescita del PIL, ma al contempo ampliando il divario di ricchezza e generando nuove pressioni occupazionali in tutta la società.
L’era del silicio è dunque arrivata. Come si evolverà e quali problemi porterà? Tutti si interrogano su questi aspetti, ma le risposte definitive restano ancora lontane.
Tra le aziende statunitensi con una capitalizzazione di mercato superiore a 1.000 miliardi di dollari, quasi tutte – a eccezione di Walmart – sono imprese basate sulla tecnologia del silicio. Negli ultimi 30 anni, le aziende tradizionali dei settori manifatturiero, energetico, delle telecomunicazioni e finanziario sono uscite dalla top ten per capitalizzazione di mercato. A livello globale, il club delle aziende da mille miliardi di dollari comprende le sette maggiori aziende americane, insieme a Broadcom, Berkshire Hathaway e Walmart, oltre a TSMC di Taiwan, Samsung della Corea del Sud e Aramco dell’Arabia Saudita. Nessuna azienda della Cina continentale è presente nella lista.
Il confronto tra i mercati azionari della Cina continentale e degli Stati Uniti rivela una differenza sostanziale: le società più grandi del mercato azionario cinese (azioni di classe A) non sono sufficientemente grandi, e il grado di divergenza è meno pronunciato rispetto agli Stati Uniti. I livelli di globalizzazione sono generalmente inferiori, i volumi di scambio delle società a grande capitalizzazione sono relativamente modesti e le valutazioni delle grandi aziende sono comparativamente basse, mentre le società a piccola capitalizzazione vengono scambiate a multipli più elevati e godono di un turnover più vivace. Inoltre, le grandi aziende americane sono cresciute in gran parte grazie a continue fusioni e acquisizioni, mentre le storie di successo in questo ambito sono molto meno comuni tra le grandi aziende della Cina continentale.
Certamente, nella Cina continentale esistono diverse aziende con una capitalizzazione di mercato superiore a mille miliardi di RMB, ma la maggior parte opera in settori tradizionali o è costituita da imprese statali. Queste grandi aziende impiegano decine o addirittura centinaia di migliaia di lavoratori. Inoltre, l’occupazione reale generata dalle imprese statali nella Cina continentale è spesso sottovalutata, perché oltre ai dipendenti formali, queste imprese si affidano in larga misura anche al lavoro interinale e all’esternalizzazione dei servizi: in alcune imprese statali centrali, questi lavoratori superano di gran lunga il numero dei dipendenti formali.
Tra i giganti di internet della Cina continentale, i livelli occupazionali variano drasticamente a seconda del modello di business. Tencent, ad esempio, ha una capitalizzazione di mercato tredici volte superiore a quella di JD.com e ha registrato utili netti per oltre 220 miliardi di RMB nel 2025, eppure la sua forza lavoro conta solo circa 100.000 dipendenti, circa un nono di quella di JD. Ciò sottolinea come la valutazione di un’azienda richieda di considerare non solo il suo valore commerciale, ma anche il suo valore sociale, soprattutto in un’era digitale in cui l’occupazione subisce shock sempre maggiori.
Con l’avvento dell’era di Internet nel 2000, le transazioni online sono diventate sempre più frequenti, infliggendo duri colpi ai negozi fisici. L’ascesa dei servizi di consegna espressa e di consegna di cibo a domicilio ha portato con sé anche un’enorme quantità di “inquinamento da plastica”: sacchetti di plastica, scatole di imballaggio, nastro adesivo e simili.
Inoltre, le guerre dei prezzi tra i giganti di internet hanno portato a una cattiva allocazione e a uno spreco di risorse sociali. Oggi, la forza lavoro flessibile nella Cina continentale è stimata in 287 milioni di persone (a novembre 2025, secondo il sito web della Conferenza consultiva politica del popolo cinese di Tianjin), pari a quasi il 40% della popolazione occupata totale di 725 milioni. L’enorme entità di questa forza lavoro flessibile solleva seri interrogativi sul futuro dell’occupazione e della sicurezza sociale, che meritano un’attenta valutazione.
Una volta terminata la fase di forte crescita del settore dell’IA, queste aziende basate sulla tecnologia del silicio, caratterizzate da alti profitti e bassa occupazione, saranno ancora in grado di sostenere valutazioni così elevate? Attualmente, le principali aziende americane di IA sono impegnate in una frenetica espansione delle spese in conto capitale: si prevede che le “Magnifiche Sette” spenderanno tra i 700 e i 750 miliardi di dollari in investimenti nel 2026, con un aumento del 70-80% rispetto al 2025. Questo sta spostando la crescita del PIL statunitense su basi trainate dagli investimenti, e anche le aziende di IA nella Cina continentale stanno incrementando notevolmente le spese in conto capitale.
Come dice il proverbio: non espandere gli investimenti significa morte certa, ma espanderli non garantisce la sopravvivenza. In un contesto così spietato, dove il vincitore prende tutto, lo scoppio della bolla dell’IA è probabilmente solo questione di tempo, proprio come è successo anni fa con la bolla di Internet. Buffett ha progressivamente ridotto il suo portafoglio azionario e accumulato liquidità, preparandosi per l’inverno in arrivo.
Vista in un’ottica storica più ampia, lo scoppio delle bolle speculative è in realtà un fatto positivo. Restituisce razionalità agli investitori e ai mercati e, attraverso l’eliminazione degli operatori più deboli, migliora ulteriormente la produttività del lavoro e l’efficienza nell’allocazione delle risorse. Dopo lo scoppio della bolla di Internet negli Stati Uniti nel 2001, ad esempio, Internet si è diffuso ancora più ampiamente, dando origine a una generazione di giganti della tecnologia che da allora hanno guidato il mondo nell’era del silicio.
Per l’economia e la società globali, la rivoluzione dell’intelligenza artificiale sta guidando aumenti della produttività del lavoro e del progresso umano, riscrivendo discipline tradizionali come l’economia e la sociologia. L’economia dello sviluppo moderna, ad esempio, concorda sul fatto che una popolazione che invecchia debba comportare una crescita più lenta e che, una volta che una società diventa super-anziana, la crescita scenderà al di sotto del 3%.
Eppure, nel primo trimestre di quest’anno, Taiwan, già un paese con una storia lunghissima, ha registrato una crescita a doppia cifra; anche la Corea del Sud, anch’essa con una storia lunghissima, ha ottenuto risultati più che rispettabili. Il progresso tecnologico dell’era del silicio, quindi, continuerà a spingere in avanti la ruota della storia, anche se lungo il cammino solleva polvere e anche se a volte può schiacciare il terreno stesso su cui poggia.
Dal passaggio da “Internet+” a “AI+”, dobbiamo prepararci in anticipo. Come affrontare la crescente divergenza tra società, settori, imprese e famiglie e come attutire gli shock che questa divergenza porterà? Come sviluppare con vigore il settore dei servizi per creare nuovi posti di lavoro e contrastare il brusco calo della domanda di lavoro che l’era del silicio minaccia di provocare? E come pianificare in anticipo per ridurre il rischio che un futuro scoppio della bolla dell’IA si propaghi a tutti i settori?
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