Come un fondo sovrano potrebbe reindustrializzare l’America

Trump ha iniziato bene, ma la nazione ha bisogno di uno strumento permanente per gli investimenti.

Julius Krein21 agosto∙Post di un ospite

Un articolo molto importante, pur con il suo carattere agiografico. Ci rivela numerosi aspetti: 1- Il progressivo allineamento degli Stati Uniti alla postura degli altri stati nelle politiche economiche, comprese le pratiche “listiane” che hanno consentito l’emergere di tanti competitori nello scacchiere geoeconomico e, potenzialmente, geopolitico. 2- La peculiarità statunitense di non poter basare la costruzione di questo fondo sovrano sulle eccedenze commerciali, come nella quasi totalità delle politiche adottate dai paesi emergenti a partire dal XIX secolo e/o sul drenaggio del risparmio nazionale interno, come potrebbero ancora paesi come la Germania, l’Italia e il Giappone, essendo gli USA in perenne deficit commerciale e cronico debito sia pubblico che privato. Ne deriva la necessità di perpetuare quanto più possibile la perpetuazione degli attuali circuiti finanziari fondati sul dollaro, di consentire una transizione la più lenta e graduale possibile, possibilmente concordata con le potenze emergenti, da un dominio indiscusso del dollaro. La gamma degli strumenti adottati, come si comincia ad intravedere, può variare, a seconda degli interlocutori nell’agòne internazionale, da procedure più o meno concordate, presumibilmente con Cina, Russia, forse India, a processi di drenaggio di risorse diretti, ma “concordati”, presumibilmente con l’Europa, un po’ meno con il Giappone e la Corea, paesi troppo importanti nel sostenere il confronto con la Cina, per arrivare a veri e propri atti dirompenti di esproprio e saccheggio in puro stile coloniale, sull’esempio del tesoro libico, ad esempio gli asset congelati russi, dovessero fallire gli approcci collaborativi in corso con la Russia. 3- Il riequilibrio del ruolo e dei pesi di potere tra i centri finanziari statunitensi vista la natura di questo fondo, la sua destinazione su settori strategici con ridotti rendimenti immediati e la sua necessità strutturale di fondarsi su aspettative di rendimento ridotte rispetto a quelle enormi acquisite, ormai da qualche decennio, dagli attuali fondi di investimento predominanti. Sono alcuni dei fattori chiave che stanno motivando lo scontro politico interno agli Stati Uniti in primo luogo e, in interazione, il confronto geopolitico. Dalle dinamiche e dall’esito di questo scontro, specie di quello interno, dipenderà in gran parte la possibilità di un esito multipolare relativamente controllato oppure catastrofico. La modalità transazionale che guida le scelte di Trump rappresenta la traduzione in atti di questo primo proposito, per meglio dire, di questa prima opzione_Giuseppe Germinario

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Troppe tecnologie inventate negli Stati Uniti, come la produzione di batterie o la fabbricazione di chip avanzati, sono state perse a favore di concorrenti stranieri. Altri settori strategici, come la lavorazione di minerali essenziali, sono stati privati degli investimenti interni per decenni e sono praticamente scomparsi dagli Stati Uniti. Il problema non sono le imprese americane, o i lavoratori americani, o addirittura l’eccessiva regolamentazione (interamente) americana. È che per avere successo in settori come questi sono necessari enormi finanziamenti per aumentare la produzione, che altri paesi sostengono con fondi pubblici, ma gli Stati Uniti non lo fanno in modo coerente. Eppure, i costi per la sicurezza nazionale e macroeconomici derivanti dalla perdita di questi settori sono ormai evidenti, e l’amministrazione Trump ha iniziato ad adottare misure aggressive per incrementare gli investimenti in settori strategici e affrontare le debolezze della base industriale (della difesa) americana.

Il 3 febbraio, a pochi giorni dall’inizio del suo secondo mandato, il presidente Trump ha emesso un ordine esecutivo che prevedeva la creazione di un fondo sovrano statunitense. La consueta logica di un fondo sovrano – investire le eccedenze in valuta estera generate dalle esportazioni – non è applicabile in un Paese con ampi e cronici deficit commerciali e oltre 30.000 miliardi di dollari di debito. Tuttavia, se utilizzato per finanziare la produzione su larga scala in un ampio portafoglio di settori strategici, il fondo potrebbe rivelarsi uno strumento essenziale per promuovere la reindustrializzazione e la crescita economica.

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Come ho scritto nel Techno-Industrial Policy Playbook , i tassi di rendimento minimo richiesti per un investimento nel settore privato sono spesso ben superiori sia al costo del capitale delle imprese sia ai rendimenti attesi nei settori strategici ad alta intensità di capitale, in particolare quelli sovvenzionati dalle politiche industriali di altri paesi. Gli interventi governativi sono quindi necessari per “attirare” capitali privati, sia fornendo una leva finanziaria aggiuntiva per gli investimenti privati, sia riducendo il rischio dei progetti per rendere i rendimenti più bassi attraenti per gli investitori.

Questa sfida è particolarmente acuta per le startup hard-tech che si muovono nella “valle della morte”, il periodo tra la sperimentazione di una tecnologia e l’aumento della produzione. Gli Stati Uniti mantengono un solido ecosistema di capitale di rischio (supportato da una serie di politiche che incentivano la ricerca e sviluppo e lo sviluppo della proprietà intellettuale) per le startup tecnologiche. Esiste anche una pletora di opzioni di finanziamento per le aziende mature, che vanno dal private equity e dal credito privato ai prestiti commerciali convenzionali e ai mercati obbligazionari. Tuttavia, le aziende che costruiscono i loro primi impianti di produzione sono spesso troppo intensive in termini di capitale per il venture equity, ma non abbastanza mature – nel senso che non hanno una base patrimoniale esistente o flussi di reddito affidabili – per accedere ad altre forme di finanziamento. Anche le aziende più consolidate si scontrano con queste dinamiche del “prima l’uovo e la gallina”: senza impianti di produzione adeguati, non possono assicurarsi contratti a lungo termine; senza contratti a lungo termine, non possono finanziare (in modo economicamente vantaggioso) la costruzione di tali impianti.

L’amministrazione Trump riconosce chiaramente questo problema e ha iniziato ad adottare misure decisive. Il 10 luglio, il Dipartimento della Difesa ha annunciato un investimento diretto di 400 milioni di dollari in MP Materials, un’azienda di estrazione e lavorazione di minerali di terre rare, insieme a un contratto a lungo termine che stabilisce un prezzo minimo e altri incentivi, e un successivo prestito di 150 milioni di dollari . Inoltre, i recenti accordi commerciali con Giappone e Corea includono impegni di investimento rispettivamente di 550 e 350 miliardi di dollari. Sebbene i dettagli di questi impegni non siano del tutto chiari, le prime indicazioni suggeriscono che comportino finanziamenti disponibili per progetti intrapresi congiuntamente da aziende americane e giapponesi o coreane.

Queste mosse sono significative e dimostrano che l’amministrazione Trump è seriamente intenzionata ad affrontare le sfide di investimento che la base industriale americana si trova ad affrontare attraverso misure che vanno oltre i dazi. Data l’ampiezza di queste sfide, tuttavia, è improbabile che accordi una tantum siano sufficienti e l’amministrazione dovrebbe prendere in considerazione approcci di investimento più sistematici. MP Materials offre un esempio calzante. La sua società predecessore, Molycorp, ha faticato a reperire i fondi necessari per espandere le operazioni in un settore ad alta intensità di capitale soggetto a un’intensa concorrenza cinese. La volatilità dei prezzi delle materie prime (in mercati relativamente illiquidi dominati da operatori cinesi) l’ha portata al fallimento nel 2015 e la sua miniera è rimasta inattiva per diversi anni. Appalti governativi di minore entità e sussidi durante le prime amministrazioni Trump e Biden hanno permesso la ripresa delle operazioni all’inizio degli anni 2020. A seguito del recente investimento del Dipartimento della Difesa, MP Materials ha annunciato la costruzione di un nuovo impianto per la produzione di magneti e il potenziamento della sua miniera di Mountain Pass. Pochi giorni dopo, Apple ha annunciato una partnership da 500 milioni di dollari per l’approvvigionamento di magneti in terre rare dall’azienda.

L’approccio MP Materials presenta tuttavia i suoi limiti. In primo luogo, sono semplicemente troppi gli investimenti strategici necessari per ricostruire la base industriale statunitense, o persino i settori industriali con chiare applicazioni di difesa, affinché questo modello sia efficace su larga scala. Investimenti diretti in questo senso assorbono troppe risorse di bilancio e umane del Pentagono per ogni accordo. Altre strutture potrebbero sfruttare in modo più efficiente capitali e competenze private, consentendo al contempo una più facile replicabilità in diversi progetti e settori.

Inoltre, gli accordi ad hoc tendono a non consentire processi trasparenti e competitivi, il che potrebbe alla fine offuscare la percezione pubblica e commerciale di questi progetti. Sebbene l’estrazione nazionale di terre rare offra necessariamente poche opzioni, altri settori sono più diversificati e le aziende dovrebbero essere in grado di competere per gli investimenti attraverso un processo coerente e comprensibile. Se il governo viene percepito come un soggetto che favorisce arbitrariamente i monopoli esistenti o sostiene aziende “zombie”, tali programmi di investimento non saranno sostenibili, per quanto critici.

Allo stesso modo, è importante che questi investimenti siano valutati come un portafoglio. Qualsiasi singolo investimento può fallire a causa di fattori al di fuori del controllo di qualsiasi investitore, motivo per cui i gestori patrimoniali professionisti vengono valutati sulla base dei loro portafogli, non di una singola posizione. Ma un singolo accordo come MP Materials non fa parte di alcun portafoglio ufficiale, creando un rischio politico inutile per l’investimento strategico più ampio qualora dovesse sottoperformare. (Questo rischio porta a sua volta a un altro, ovvero che il governo possa sprecare denaro prezioso dopo aver sprecato risorse, impegnando risorse eccessive per sostenere un investimento in fallimento al fine di evitare un disastro nelle pubbliche relazioni, anziché gestire in modo intelligente un portafoglio più ampio.)

Nel frattempo, gli impegni di investimento inclusi nei recenti accordi commerciali, pur essendo altamente innovativi, rimangono per lo più indefiniti. Sono inoltre probabilmente limitati a progetti di joint venture con partner giapponesi o coreani.

Una struttura basata su un fondo sovrano risolverebbe tutte queste problematiche. Il fondo creerebbe un portafoglio di progetti ed eviterebbe i pericoli di investimenti una tantum, garantendo al contempo la responsabilità. Avrebbe un mandato e una struttura di governance definiti dal Congresso. Poiché un’istituzione di questo tipo non può essere creata attraverso un processo legislativo di “riconciliazione” basato su una linea di partito, godrebbe necessariamente di credibilità e solidità bipartisan. Una struttura basata su un fondo potrebbe anche sfruttare la leva finanziaria e la strutturazione finanziaria del governo per disporre di risorse di importo notevolmente superiore a quello dei finanziamenti ricevuti tramite stanziamenti. Inoltre, una volta creata la sua base patrimoniale, non ha bisogno di fare affidamento su stanziamenti futuri.

Al momento, l’amministrazione Trump sembra valutare due opzioni per un simile fondo: (1) un nuovo “fondo sovrano”, come previsto dal precedente ordine esecutivo, e (2) un’espansione massiccia dell’Office of Strategic Capital (OSC) del Pentagono, uno strumento già esistente per erogare prestiti e garanzie sui prestiti a sostegno degli investimenti nella base industriale della difesa americana. Ciascuna opzione presenta vantaggi e svantaggi.

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Da un lato, creare una nuova istituzione governativa è sempre un compito arduo dal punto di vista politico, sebbene il concetto di fondo sovrano goda già di un significativo sostegno bipartisan al Congresso. Dall’altro, un nuovo fondo non sarebbe limitato dalle strutture preesistenti. Potrebbe essere creato tenendo conto delle attuali sfide strategiche e dotato del capitale, delle capacità e della flessibilità adeguati per affrontarle, ad esempio, potrebbe offrire soluzioni derivate per mitigare la volatilità critica dei prezzi dei minerali. Vale anche la pena notare che il governo degli Stati Uniti gestisce due banche di sviluppo per sostenere gli investimenti all’estero (DFC ed ExIm Bank), ma nessuna per sostenere gli investimenti strategici nazionali.

Per quanto riguarda la seconda opzione, l’OSC ha ricevuto ulteriori 1,5 miliardi di dollari di finanziamenti e l’autorizzazione a sostenere fino a 200 miliardi di dollari di obbligazioni lorde attraverso il One Big Beautiful Bill Act approvato all’inizio di quest’anno. Ulteriori stanziamenti potrebbero creare di fatto un fondo sovrano senza richiedere una nuova entità governativa. Uno svantaggio in questo caso è che l’OSC non è autorizzata a effettuare investimenti azionari o a sottoscrivere strumenti e strutture finanziarie più innovativi, quindi solo la componente di prestito dell’accordo MP Materials è stata realizzata tramite l’OSC. Se l’amministrazione Trump scegliesse di fare dell’OSC il suo principale veicolo di investimento, dovrà ampliare le capacità dell’Ufficio e la sua base di capitale. Ospitare un fondo così ampio all’interno del Dipartimento della Difesa solleva ulteriori interrogativi. Potrebbe avere un effetto di restringimento inutilmente, poiché molti degli investimenti necessari per rafforzare la base industriale della difesa non rientrano nei settori “difesa” strettamente definiti. Allo stesso tempo, mantenere l’attenzione concentrata sulla sicurezza nazionale potrebbe in teoria ridurre i rischi di politicizzazione e polarizzazione.

Qualunque sia l’opzione scelta dall’amministrazione Trump – ed è possibile sceglierle entrambe – i decisori politici devono tenere a mente gli obiettivi più ampi. Come dimostra l’accordo MP Materials, gli investimenti strategici sono fondamentali per qualsiasi rilancio dell’industria americana. Ciononostante, una strategia di investimento sistematica rimane finora un tassello mancante nell’agenda complessiva dell’amministrazione Trump. Senza solide capacità di investimento, le altre componenti di questo programma – tasse, commercio e deregolamentazione – potrebbero deludere, come è già accaduto in passato. Una solida strategia di investimento, tuttavia, potrebbe legare insieme le altre politiche dell’amministrazione, amplificarne gli effetti e migliorare significativamente la capacità dell’America di affrontare le sfide economiche e di sicurezza nazionale.

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Un post ospite diGiulio KerinJulius Krein è direttore di American Affair e presidente della New American Industrial Alliance.